【财新网】（专栏作家 吴谦立）1983年的好莱坞电影《乾坤颠倒(Trading Places)》里面，兰道夫和莫蒂默•杜克(Randolph and Mortimer Duke)兄弟买通美国农业部的佛罗里达州橘子收成信使，从而可以屡屡操纵市场。这个虚构的故事是以100多年前的市场交易行为和监管执法状态为背景，随着技术的发展，今天，利用内线信息交易的手段也可能不断更新。

　　上次，我们说了SEC职员可能利用掌握的内线信息交易股票，为自己谋利。正巧，最近新加坡国立大学的几位教授刚完成一篇论文，他们研究的是美国政府发布经济信息的瞬间，是否存在内线交易的问题。

　　几十年来，美国联邦政府会在公布经济数据之前，采取禁闭(lockup)的做法：先让某些具有良好信誉的新闻机构派出记者取得文本，以便让他们提前消化、解读信息，这样可以在信息公布时，减少对于信息的误解，准备的报道也可以更加客观。但是为了防止这些机构或人员不当利用信息，通常的做法是，有关记者只能在指定的房间里阅读新闻稿，同时这些新闻机构设置在政府机构的电脑会被锁进一个黑箱子(black box)，只有在消息正式对外公布时，才能打开使用。

　　可以相像，无论行政机构如何努力维持“公平”发布信息，这些新闻机构都一定会充分利用这一优势，为自己的客户尽可能早地获得信息和评论而投资相关设备，并且以此为招徕，扩大自己的市场份额。实际上，就有一家由某投资机构建立的需知新闻社(Need to Know News)专门为自己的客户通过高速渠道发送信息，而它的客户需要支付每年37.5万美元的服务费。

　　这里需要注意的细节是，为了符合严防政府打压言论自由的美国宪法第一修正案，这些能够提前获得新闻稿的新闻机构并不是由政府部门筛选指定，而是由新闻从业人员的志愿者组织决定的。而且，这个自愿组织也可以决定取消某个记者参加禁闭的特权。

　　上述几位研究人员在他们的论文里面主要跟踪的仅限于三家联邦政府部门发布四项指标的时刻：(1)美联储，它的联邦公开市场委员会(Federal Open Market Committee)每年召开八次会议，决定主要以联邦基金利率(Fed funds rate)为手段的货币政策；(2)劳工部，它每个月公布全国就业数据和通货膨胀数据；(3)商务部的经济分析局(Bureau of Economic Analysis)，它每个月公布GDP数据。

　　这三个部门的禁闭做法不完全一样，联邦公开市场委员会通常是提前10分钟给予这些记者信息，而劳工部和经济分析局的禁闭期间则是发布前30分钟。公开市场委员会通常公布信息的时间是下午2:15，而劳工部和经济分析局公布时间则是上午8：30。

　　但是，公开市场委员会通常会提前一天把会议记录送给国会议员、行业集团以及某些大银行官员——不过据说，目前没有为止，FBI还没有发现这些人群中有人利用这个信息交易的迹象。

　　几位教授揣测，如果有人想利用这些信息的内线消息，必定以流动性最高的产品进行交易，因此他们选定标准普尔500指数(S&P 500)以及纳斯达克100指数(Nasdaq 100)的电子微型期货(E-mini futures)和ETF。

　　他们通过期货市场上面的联邦基金期货价格，得出市场对于短期利率的预期，然后将之与事后公布的美联储实际决策比较，以决定美联储的决策是否出人意料。而对于劳工部和经济分析局的经济数据，他们则依赖市场上经济学家的预期调查结果作为市场的事先预期。

　　研究者观察从1997年到9月9日到2013年6月30日，上述三个部门每次消息公布前半个小时内，是否存在明显可疑的超常买入或者卖出交易，以及这些交易是否与消息公布后市场的反应一致。研究者依照他们的方法计算，没有发现劳工部和经济分析局公布消息前的异常交易情况以及异常交易利润，而在联邦公开市场委员会公布利率决定前半个小时似乎存在可疑的交易，尤其是公开前10分钟更加明显。据他们估计，这些年来，在联邦公开市场委员会作出出人意料的决策前，那些可疑的交易获得不当利润应该在1400万美元到2.56亿美元之间。

　　严格来说，这篇论文的结论有待进一步检验，短期利率公布前的可疑交易也许是由于早在1990年代中期，美联储就有了股票市场卖出期权的名声，投资者普遍相信它永远会出手救助市场，因此可想而知，只要有人想利用美联储的短期利率决策交易股票指数期货获利，完全可以事先对经济走势进行一个基本判断，只要没有明显的理由会让美联储出人意料地加息，就不妨在它公布决定前买入期货，这样就会有一个如果幸运地搏中则获利，而如果没有意外也没有损失的不输局面。这似乎和研究者发现的获利可疑交易主要发生在美联储降息前夕，而意外加息之前似乎没有可疑交易的迹象比较吻合。

　　同时，研究者也承认即使存在这样的内线交易，很难说就一定是新闻机构造成的，而可能是其他内线人员利用这个禁闭做法作掩护而偷偷地为自己获利。比如，我们前面说过联邦公开市场委员会提前一天把会议记录交给国会或大银行的高层官员，说不定这些人就是特意等到禁闭期间进行交易也未可知。

　　另外，作者把就业数据和GDP数据意外下降作为负面消息，这和金融危机以来这几年的市场想法似乎不太吻合。由于美联储不断地推出非常规宽松政策，市场已经把经济层面出现负面消息作为对于市场的有利信息，因为这样美联储进一步支持市场的可能性就加大了。

　　由于他们的研究手段还值得进一步探讨，他们目前得出的结论和联邦调查局(FBI)的跟踪调查不完全吻合。多年来，FBI一直观察到政府公布经济数据如就业数据和贸易数据前的瞬间，出现一些可疑的交易行为，因此一直怀疑是否某些新闻机构通过技术手段略微提前给予某些投资者客户信息。为此，FBI一直在进行调查，并且在劳工部、农业部等机构的禁闭房间里安装了摄像头以监督这些记者的行为。今年就有某位记者在农业部的禁闭房间里面被发现使用iPad，由此她代表的新闻机构就被取消这项特权一个月。

　　FBI随时根据跟踪调查的结果提出一些改进的建议。比如去年10月，按照FBI的建议，联邦公开市场委员会把禁闭时间改为提前20分钟，但是这些记者被锁定在一个无法使用电脑和手机的房间里。

　　政府各个机构自己的督察部门也在不断研究如何更加公平地发布信息。劳工部根据上述新闻从业人员志愿者组织的结论，已经取消了包括需知新闻社等一些以向金融交易者提供经济数据为主要业务的新闻机构获得禁闭的特权。即使这样，其督察长还是觉得这仍然给予那些参与禁闭的机构使其客户得以先于普通大众使用信息的特权，认为不公平交易带来的损失可能还是远大于让新闻机构公允地报道信息带来的好处，于是干脆建议完全取消这个做法，而改为完全由劳工部在网上发布消息。

　　同时，真正具有良好素质的新闻机构也严格自律。彭博新闻社(Bloomberg News)去年无意中发现从技术上而言，它安置在商业部的设备完全存在有办法绕过黑盒子，从而可以给自己客户提前发出信息的可能。但是，它并没有偷偷地利用这个技术优势，而是立即向当局报告了这个发现，并且向FBI交出一台这样的电脑以供研究。

　　市场上的每个参与者都被私利驱动，永远都存在不公平获利的冲动和可能。随着技术的发展，某些花血本投资设备的高频投资机构从技术上完全可以做到比别人早几毫秒获得信息并作出反应，这是否属于不公平还有待争论。市场上也永远存在一些看上去似乎很像内线交易的现象，比如去年八月的一个星期一，就在供应管理协会(Institute of Supply Management)公布服务行业调查数据前的90毫秒，黄金期货和ETF价格突然下降了两美元，而消息公布后，黄金价格继续下降8美元。

　　从法律上说，要完全清晰地认定内线交易是件相当复杂、困难的事情。从政治上说，行政机构任何要取消禁闭的举动实际上都很难迅速推行，因为只要存在这样的意向就可能立即会面临这些新闻机构游说的压力，毕竟它们这些年已经从这项特权里面获得大量的客户收入。但是，只要存在一个良好的制度，让各个市场参与者互相制约，同时充分保护新闻机构和学者的言论自由，就可以迫使新闻机构加强自律、政府部门不断自省、社会各界积极监督，从而不断改进已有的做法，消除内线交易的可能，同时又能减少冤案的可能性。这就是为什么美国市场给人的感觉一直是最有效、最令人放心的市场。

　　所有这些都不是依靠监管部门在XXX的统一领导下，自上而下靠打“歼灭战”地运动式执法可以实现的。相反，从本文可以看出，在这件事上面美国的证券与交易委员会(SEC)并没有发挥多大的作用。

　　作者为美国波士顿大学经济学博士，现为美国某基金经理，负责全球宏观性投资。■